降息预期卷土重来! 美债交易员们不再赌通胀，转而押注油价将拖垮经济

　　随着中东紧张局势推升油价至多年高位，美国债券市场的交易逻辑正发生根本性转向。交易员们纷纷抛弃对通胀回升的押注，转而聚焦高企的能源价格可能对美国乃至全球经济增长造成的冲击。这一情绪转变在利率市场表现得尤为剧烈：就在上周初，期货价格还笃定美联储将在年底前加息；而眼下，利率互换市场反映出的预期已彻底反转——至2026年底累计美联储降息幅度约为6个百分点，相当于市场定价中蕴含着约25%的美联储降息概率。

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　　BMO资本市场美国利率策略主管伊恩·林根指出，投资者现在普遍认为，能源冲击对全球经济增长构成的威胁，已与通胀担忧不相上下，甚至可能更为严峻。

　　这一观点的剧变迅速体现在与担保隔夜融资利率（SOFR）挂钩的期权市场上。周一的数据显示，未平仓合约规模的变化释放出明确信号：此前大量对冲加息预期的鹰派头寸已遭平仓并蒙受损失。

　　周二市场上更出现一笔引人注目的交易，该策略通过卖出看跌期权获取资金，旨在从曲线前端期货持续的鸽派转向中获利，当前市场已完全定价12月政策会议将降息25个基点。

　　这种策略重心的转变体现了投资者对伊朗冲突经济影响的重新评估。早期市场解读认为美联储将不得不加息以遏制预期的通胀反弹，但近来经济增长忧虑已跃居首位，推动美国国债及其他主要经济体主权债掀起一轮涨势。美联储主席杰罗姆·鲍威尔周一的讲话进一步巩固了这一市场共识，他暗示央行倾向于忽略油价上涨的影响，而非据此调整利率政策。

　　在国债收益率曲线的中段，资金配置的重新调整同样明显。周一5年期国债期货价格上涨时，未平仓合约不减反增。这传递了关键信息——上涨并非由空头回补（空头买入平仓导致的价格上涨通常伴随持仓量下降）推动，而是新的多头资金在建仓。这说明投资者不是被迫止损，而是主动看涨入场。

　　据了解，此前该板块经历了长时间的去杠杆化（投资者削减头寸、降低风险敞口），而现在这种行为模式正在逆转，“抄底”或“重新做多”的需求回归。此外，现货市场同样呈现看涨势头，摩根大通周二发布的国债客户调查显示，客户净多头头寸已达去年11月以来的最高水平。

　　以下是利率市场最新仓位指标的概述：

元股证券

　　摩根大通客户调查

元股证券:ygzq.hk

　　截至3月30日当周，摩根大通客户多头头寸上升2个百分点，空头和中性头寸各下降1个百分点，净头寸因此转向自去年11月以来最大的多头仓位。

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　　SOFR期权

　　SOFR期权市场的微观结构进一步印证了这一定价转向。过去一周，交易员为对冲年内潜在加息风险，在96.00行权价的2026年6月和12月到期看跌期权上大量新建风险敞口。近期围绕该行权价的资金流动包括买入SFRM6 96.3125/96.00看跌期权价差组合，以及买入SFRM6 96.25/96.00/95.75看跌期权树形结构。96.25行权价在过去一周同样活跃，其中一笔引人注目的交易涉及卖出2.5万手2026年9月到期的跨式期权，收取权利金高达3000万美元。

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　　从行权价分布来看，2026年6月、9月及12月合约中持仓最为集中的仍是96.50行权价，该价位积聚了大量6月到期的看涨与看跌期权风险，以及12月到期的看涨期权。值得注意的是，6月SOFR期权将于6月12日到期，较6月17日的政策声明提前一周。此外，近期6月期权在96.4375行权价附近的未平仓合约量亦显著上升，相关交易流包括买入SFRM6 96.4375/96.50看涨期权价差，同时卖出2QM6 97.375看涨期权，构成一个比例牛市陡峭化结构，成交量规模约为10万手对5万手。

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　　国债期权溢价

　　国债期权市场的风险溢价结构同样经历了显著调整。过去几周，收益率曲线前端期权的对冲溢价一直偏向看跌期权，如今已回落至中性水平附近，这反映了上周五及周一前端市场的鸽派重定价，以及市场对今年年底至明年降息预期的重新校准。而在曲线的长端，期权溢价仍偏向看跌期权，表明交易员更愿意为长期债券期货的抛售而非上涨支付保险成本。